Transkript
1 Orta, Doğu ve Güneydoğu Avrupa: Küresel Likidite Dalgası Çekilirken Toparlanmayı Korumak Yazan By Reza Moghadam, Aasim M. Husain ve Anna Ilyina 29 Nisan 214 Avro bölgesindeki toparlanmanın akabinde Orta, Doğu ve Güneydoğu Avrupa nın (ODGA) çoğu ülkesinde büyüme ivme kazanmaya başladı. İMF nin en son Bölgesel Ekonomik Görünüm Raporu nda [REI bağlantısı], en büyük ekonomiler olan Rusya ve Türkiye hariç tutulduğunda, bölgenin 214 büyüme oranının geçen yılın neredeyse iki katına ulaşarak yüzde 2,3 olacağını öngörülüyor. Bu kesinlikle iyi bir haber. OGDA (Rusya ve Türkiye dışında): GSYH büyümesi (yıldan yıla, yüzde) Yurtiçi talep Net ihracat Reel GSYH y/y % -2 29Q1 211Q1 213Q1 213Q4 Ancak olağandışı risk bileşimi görünüme gölge düşürüyor. Rusya ve Ukrayna nın içinde bulunduğu jeopolitik gerilimler, gelişmiş ekonomilerdeki para politikası normalleştikçe giderek zorlaşan küresel finans koşulları ve avro bölgesinde zayıf büyüme sürecinin uzama olasılığı bölgenin büyüme görünümü üzerinde etkili olabilir. FED in varlık alımlarını azaltmasına bağlı piyasa gerilimlerinin yoğunlaşmasıyla birlikte, bölgede (Rusya ve Türkiye hariç) portföy çıkışları 29 dan beri ilk kez 213 ün üçüncü çeyreğinde portföy girişlerinden daha fazla olmuştur. Bu durum gelişmiş ekonomilerdeki para politikası normalleşme sürecinin ODGA bölgesi için engebelerle dolu olabileceğine ilişkin bir uyarı sinyali olabilir.
2 2 ODGA ( Rusya ve Türkiye hariç) : Sermaye akımları (Milyar ABD doları) 3 DYY Portföy Yatırımı Banka borçları ve diğer yatırımlar Toplam Q1 211Q1 213Q1 213Q4 Bölge daha sıkı dış koşullar karşısında ne kadar kırılgan? Bölge çeşitlik arz eden bir yapıya sahip olup, aralarında Arnavutluk, Beyaz Rusya, Bosna Hersek, Bulgaristan, Çek Cumhuriyeti, Estonya, Hırvatistan, Karadağ, Kosova, Letonya, Litvanya, Macaristan, Makendonya, Moldova, Polonya, Romanya, Rusya, Sırbistan, Slovak Cumhuriyeti, Slovenya, Türkiye ve Ukrayna nın bulunduğu 22 ülkeyi kapsamaktadır. Büyük bir çoğunluğunun cari işlemler pozisyonu 27 den beri önemli ölçüde iyileşmiş olsa da, bu ülkelerin pek çoğunun hala yüksek dış borç stoku ve yeniden finansman ihtiyaçları vardır. Ayrıca, bu ülkelerin bazıları artan şekilde döviz cinsinden ve yabancılardan borçlanmış olmaları sebebiyle kendilerini kur hareketlerine ve yabancı yatırımcıların iştahındaki değişimlere açık bir hale getirmiş olup, bu durum geçen yılın Mayıs ve Haziran aylarında olduğu gibi bu yılın Ocak ayında da gözlemlenmiştir. Nisan 214 raporumuzdaki [rapora bağlantı] ampirik analizin de teyit ettiği üzere, gelişmiş ekonomilerde yükselen faiz oranları, küresel yatırımcıların riskten kaçınma eğilimindeki artış ve sıkılaşan küresel likidite koşulları, ODGA ülkelerinde finansman maliyetlerinde artış ve sermaye akımlarında azalmaları da beraberinde getirmektedir.
3 3 Döviz Cinsinden veya Dövize Bağlı Borç * (GSYH yüzdesi, 213 sonu) HRV SRB UKR MKD MCR BLR ROM ARV TUR POL RUS Finans dışı özel sektör yurtdışı borçlar Finans dışı özel sektör yurtiçi borçlar Kamu borcu * Avroya geçmiş ülkeler ile para kurulu düzenlemesi olanlar dahil edilmemiştir. Bölgedeki ülkelerin çoğunluğu birkaç kreditöre bağımlı olup(büyük yabancı bankalar veya küresel aktif yönetim şirketleri), bu durum ülkeleri borç verenler kaynaklı olumsuzluklar karşısında kırılgan hale getirmektedir. Örneğin, Avusturya bankaları, Avusturya GSYH nın yüzde 6 ını aşan kredi hacimleriyle, bölgenin en büyük yabancı kredi vereni durumundadır. Avusturya bankalarının yüksek düzeyde borç verdiği bir ülkede ya da Avusturya da yaşanacak bir şok, Avusturya bankalarının bölgedeki portföylerinin tümünün hızla yeniden ayarlanmasını gerektirecektir. ABD para politikasında beklenenden hızlı normalleşmeyle birlikte finans piyasalarındaki artan dalgalanmalar bölge ülkelerinin çoğunda, yönetilebilir olmakla birlikte, net negatif bir etki doğuracaktır. Nisan 214 raporumuzun simülasyon analizi ABD de daha hızlı bir ekonomik toparlanma olması ve buna muhtemelen daha hızlı bir normalleşmenin eşlik etmesi durumunda bölgede büyümenin artacağını göstermektedir. Ancak, ülkelerin çoğunda bu olumlu etkiye kıyasla, küresel para koşullarındaki sıkılaşma ve finans piyasalarındaki dalgalanmanın daraltıcı etkisi daha baskın olacaktır.
4 Reel GSYH (Başlangıçtan sapmalar, fark yüzdesi) Kaynak: İMF personelinin hesaplamaları ABD'de Daha Hızlı Toparlanma artı ODGA risk prim şokları karşısında Reel GSYH, Kamu ve Dış Borç Basit ortalama Kamu Borcu/GSYH (Başlangıçtan sapmalar, fark bindesi) Dış Borç/GSYH (Başlangıçtan sapmalar, fark bindesi) Ekonomik toparlanmayı güvence altına alacak adımların atılması Dış şokların etkilerinin azaltılması ve daha yüksek bir büyüme potansiyelinin açığa çıkarılmasında daha büyük tamponların önemi yadsınamaz. Ülke içi ekonomik temellerin daha iyi olması- daha yüksek ekonomik büyüme potansiyeli ve daha düşük mali ve cari açıklar gibi- devlet tahvillerinin getirilerinin düşük olmasıyla yakından bağlantı olup, bu durum ülkelerin daha düşük maliyetle borçlanmalarını sağlayacağından, borç yükünü daha iyi yönetebilmelerine yardımcı olur. Diğer yandan, ülke içi faktörlerin daha olumsuz olması- yüksek kamu sektörü borcu veya piyasada likiditenin düşük olması gibi- getirileri yükseltme etkisine sahiptir. Ampirik analizimizde de ev sahibi ülkede makroekonominin ve bankacılık sektörünün temellerinde (aktif kalitesi, kârlılık, mevduat dışı finansmana ağır bağımlılık) zayıflıklar olması durumunda dış kredi verenlerin yurtdışı finansmanı kesmesi riskinin arttığına değinilmektedir. ODGA tahvil yayımı/getirisi ve sermaye akışlarının yurtdışı ve içi lokomotifleri (Fark yüzdesi farklı faktörlere göre açıklanmıştır) Dış faktörler Yurtiçi faktörler Artık varyans CDS/EMBIG yayımı Yerel tahvil getirileri Portföy akışları Yurtdışı banka akışları
5 5 Sonuçta, güçlü ve ölçülü politikalar esas olacaktır: Kur ve para politikası esnek olan ülkeler, piyasa dalgalanması anlarında bunları ana savunma aracı olarak kullanmaya devam etmelidir. Finansman kaynaklarının çeşitlendirilmesi ve yerli yatırımcı tabanının derinleştirilmesi ülkelerin şoklara karşı kırılganlığını ve ortak kreditörler kaynaklı bulaşma riskini de azaltacaktır. Mali alanın yeniden yaratılması ve krizin açığa çıkardığı sorunların ele alınması ( bunlar arasında büyümenin önünde engel teşkil eden ve işsizlik seviyelerinin kabul edilemez derecede yüksek seyretmesine yol açan yapısal zayıflıklara ek olarak kredileri işlevsizleştiren yüksek düzeydeki batık krediler yer almaktadır) büyüme potansiyelini yükseltecek ve dış şoklara karşı koruma sağlamaya yardımcı olacaktır.