Tuğberk Çiloğlu
Faiz oranları ile beklenen getiri arasında nasıl bir ilişki var? Ekonominin gidişatı ve ekonomik beklentiler, beklenen getiriyi ve buna bağlı olarak varlık fiyatlarını nasıl şekillendiriyor? Tüketicilerin, bireysel yatırımcıların tüketim ya da tasarruf kararları faiz oranlarını nasıl etkiliyor? Tüm bu değişkenler arasındaki temel mantıksal bağlantılar bize neyi gösteriyor? Bu sorulara doğru cevaplar verebilmek, günümüzün finansal gelişmelerini doğru yorumlayabilmek için oldukça önemli.
Konuyu açıklayabilmek için basit örneklerle işe başlayalım. Bir tüketici düşünelim, bu kişi belirli bir gelir elde etsin. Bu kişinin önünde iki seçenek olsun: Mobilya satın almak ya da tahvil/bono satın almak. Bu kişi mobilya satın almayı tercih ederse, tercihini tüketimden yana kullanmış olacak. Eğer tahvil satın alırsa tasarruf yapmış ve tasarrufunu da finansal yatırıma dönüştürmüş olacak. Şimdi, bir an için bu kişinin parasını tasarruf edip tahvil satın almaya karar verdiğini düşünelim. Hatta, sadece bu kişinin değil, ekonomik birimlerin çoğunun da tasarruf yapıp tahvil almaya karar verdiğini düşünelim. Ekonomide neler olur?
Böyle bir karar sonucunda sermaye piyasalarında fon arzı hızla artar. Fon arzının artmasına paralel olarak tahvil talebi hızla yükselir. Bunun sonucunda tahvil fiyatları hızla artarken tahvil faizleri düşer. Yani, faiz oranları düşer. Örneğin, bir yıl vadeli hazine bonosu faizleri oldukça düşük seviyelere iner. Bildiğiniz gibi, hazine bonosu faizleri ekonomilerde genellikle “risksiz faiz oranının” bir göstergesidir. Bu şunu ifade eder: Paranızı devlete borç olarak verirseniz, yani hazine bonosu satın alırsanız, paranızı vadesi geldiğinde geri alamama riski neredeyse hiç yoktur. Risksiz faiz oranındaki böyle bir düşüşün etkisi ne olur?
Bu soruya yanıt verebilmek için, hisse senetleri ile hazine bonolarının birbirlerine rakip olduklarını düşünelim. Eğer, hazine bonosunun faizi, yani getirisi çok düşükse insanlar bir süre sonra bono yerine hisse senedi satın almaya başlar. Hisse senetlerinin hazine bonosu karşısındaki rekabet gücü yükselir. Neden mi? Eğer bir varlık sınıfının getirisi düşükse, yatırımcılar o varlık sınıfından çıkıp, getiri olasılığı yüksek olan başka varlık sınıflarına yönelirler. Hisse senetlerine olan talebin güçlü olduğu bir ortamda, riskli projeler peşinde koşan şirketler daha hızlı bir şekilde halka açılabilir, sermaye piyasalarındaki mevcut şirketler de riskli projelere yönelebilirler. Yatırımcılar da bu riskli hisseleri alma eğiliminde olurlar. Çünkü, bu riskli hisseleri almamalarının alternatif maliyeti, oldukça düşük getirili hazine bonolarını satın almak olur.
Peki ya tüketiciler en başta diğer seçeneği tercih edip, tasarruf yapmak yerine tüketim yapmayı (mobilya, giysi vb.) tercih etseydi ne olurdu? Tahmin edeceğiniz gibi, sermaye piyasalarında fon arzı hızla küçülür, tahvil talebi azalır ve tahvil faizleri hızla artardı. Hazine bonosu faizleri de buna paralel olarak artardı. Böyle bir durumda, hisse senedi piyasasının hazine bonosu karşısındaki rekabet gücü de azalırdı. Neden? Çünkü hazine bonolarının oldukça yüksek faizler (getiriler) sunduğu bir ortamda yatırımcılar riskli hisseleri almak yerine getirisi garanti olan hazine bonolarına yönelirlerdi. Böyle bir durumda borsadaki şirketler riskli yatırım projelerini ertelerler, yeni halka arz olacak şirketler de riski düşük olan projelerle yatırımcıların karşısına çıkmaya gayret ederlerdi.
Yukarıda analiz ettiğimiz süreci “beklenen getiri” kavramıyla da açıklayabiliriz. Nasıl mı? Genellikle risksiz faiz oranıyla beklenen getiri doğru orantılıdır. Bunu şöyle açıklayabiliriz: Hazine bonosu faizlerinin düşük olduğu bir ortamda, yatırımcılar yüksek getiri elde etmek için mecburen hisse senetlerine yönelirler. Örneğin, hazine bonosu faizi %1 gibi oldukça düşük bir düzeyde olsun. Böyle bir durumda yatırımcılar, yatırım yaptıkları hisse senedinden yıllık ortalama %3 gibi bir getiri beklerler (Rakamlar sadece örnek). Bu şu anlama gelir: Yatırımcılar bir hisse senedini satın almaya karar verirken şirketin gerçek değeriyle o anki fiyatını karşılaştırırlar. Eğer şirket gerçek değerine göre pahalıysa o şirketin hisselerini almazlar. İşte bu noktada, beklenen getiri oldukça düşük olduğu için (%3) şirketin o anki fiyatı gerçek değerine göre pahalı olsa bile o hisseyi satın alırlar. Bunun sonucunda da hisse senedi fiyatları daha da güçlenir, borsa güçlenir. Hazine bonosu faizlerinin yüksek olduğu bir ortamda ise (Örneğin %10) yatırımcıların borsadan bekledikleri “beklenen getiri” de artar, örneğin %14 olur. Tahmin edebileceğiniz gibi, beklenen getirinin %14 olduğu bir ortamda, yatırımcılar pahalı hisseleri satın almaz, hisse fiyatlarının düşmesini bekler. Bunun sonucunda da borsa değer kaybeder.
Dikkat ettiyseniz yukarıdaki analizlerde gerek “risksiz faiz oranı”, gerekse “beklenen getiri” kavramıyla yapılan açıklamalar bir madalyonun iki yüzü gibi aynı sonucu veriyor, aynı yöne işaret ediyor. Yukarıdaki soyut analizi, günümüzdeki somut gelişmelere de uyarlayabiliriz. Avrupa Merkez Bankası’nın (ECB) yaptığı parasal genişlemenin amacı para arzını artırarak “risksiz faiz oranını”, yani “beklenen getiriyi” düşürmek. Böylece yatırımcıların garantili devlet tahvillerine yönelmeleri yerine, yatırım yapmaya, borsadaki şirketleri satın almaya yöneltmek. Çünkü, bir şirketin borsadaki fiyatının yükselmesi, o şirketin ilerleyen dönemlerde daha rahat finansman sağlayıp, daha büyük yatırımlar yapmasını sağlar. Bugünlerde Avrupa’nın ihtiyacı olan da bu. Aynı şekilde, Bugünlerde tüm dünyanın Amerikan Merkez Bankası’nın (FED) faiz artırım sürecini endişeyle beklemesinin de nedeni bu. Çünkü, FED faizleri artırdığı zaman, dünya çapında “risksiz faiz oranını” ve “beklenen getiri” oranını da artırmış olacak. Bunun sonucunda özellikle gelişmekten olan ülkelerde borsadaki şirketler artan Dolar faizi karşısında çok daha zor şartlarda finansman sağlayacak, riski yatırım projeleri çok daha az yatırımcının ilgisini çekecek.
Gördüğünüz gibi, dünya ekonomisini uzun zamandır yönlendiren temel dinamiklerin özünde de bu kavramlar var. Bizlere düşen, her şeyde olduğu gibi ekonomide de büyük trendleri tespit ettikten sonra, trendlerin ardındaki temel mantığı kavrayıp doğru çözümler üretebilmek. Görüşmek üzere.
Burada yazılanlar yatırım tavsiyesi/danışmanlığı değildir.