Riskini Azaltma - Modern Portföy Teorisi
Portföy teorisi, tüm yatırımcılar karım gibidir; riskten kaçınır, önermesiyle başlar. Yatırımcılar yüksek getiri yanında güvenceli sonuçlar beklerler. Bu teori, yatırımcılara aradıkları getirilerle tutarlı, olası en az riske sahip hisse senetlerini nasıl seçeceklerini anlatır. Ayrıca uzun süredir bilinen ve “çeşitlilik riski azaltmak isteyen herkes için akla yatkın bir stratejidir” diyen güçlü özdeyişi matematiksel olarak haklı çıkarır.
Bu teoriyi, 1950 yılında Harry Markowitz ortaya atmış ve katkıları nedeniyle, kendisine 1990 Ekonomi Nobel Ödülü verilmişti. Portfolio Selection (Portföy Seçimi) adlı kitabı, Chicago Üniversitesi’ndeki doktora tezinin bir uzantısıydı. Deneyimleri, UCLA’da eğitmenlikten, RAND’da programlamlama dili tasarımlamaya ve General Electric’te üretim sorunlarını bilgisayar ortamında çözmeye kadar geniş bir alanı kapsıyordu. Bir “Hedge fonunu” yöneten Arbitrage Management Company’nin başkanıyken para yönetimi konusunda da çalışmıştı. Markowitz, riskli (volatil) hisse senetlerinden oluşan portföylerin, bir bütün olarak, içindeki bireysel hisse senetlerinden daha az riskli olacak şekilde bir araya getirilebileceğini bulmuştu.
Modern Portföy Teorisi’nin (MPT) matematiği zor ve sıkıcıdır; yayınlarda çok yer alır ve doğal olarak birçok akademisyenin kafasını kurcalar. Bu da kendi çapında az bir başarı değildir. İyi ki, bu teorinin özünü anlamanız için sizi ikinci dereceden denklemlerle dolu bir program labirenti içine sokmaya gerek kalmıyor. Tek bir tablo tüm oyunu açıklığa kavuşturabilir.
Ekonomisi yalnızca iki iş alanını kapsayan bir ada olduğunu varsayalım. Birincisi, plajları, tenis kortları, golf sahasıyla büyük bir dinlence işi, öteki de bir şemsiye üretimi olsun. Hava durumu her iki işi de etkilemektedir. Güneşli mevsimlerde dinlence yeri işinde patlama yaşanmakta, şemsiye işinde düşme görülmektedir. Yağmurlu günlerde de dinlence yeri işletenin işleri kötü gitmekte, şemsiye üreticisinin satışları artmaktadır. Aşağıdaki tabloda, değişik mevsimlerde her iki işin varsayıma dayalı getirileri görülmektedir:
Şemsiye Üreticisi Dinlence Yeri Sahibi
Yağışlı mevsim % 50 %-25
Güneşli mevsim %-25 % 50
Mevsimin yarısının güneşli, yarısının da yağışlı geçtiğini varsaya¬lım (güneşli ve yağışlı mevsim olasılığı ı/2 olsun). Şemsiye üreticisi¬nin hisselerini alan bir yatırımcı yarı dönem içinde yüzde 50 kazana cak, diğer yarı dönemde ise yatırımının yüzde 25’ini yitirecektir. Or¬talama olarak, yüzde 121/2 getiri elde edecektir. Biz buna yatırımcı¬nın beklediği getiri diyoruz. Benzer biçimde, dinlence işinde de ay¬nı sonuçlar alınacaktır. Ancak bu işlerden birine yatırım yapmak ol¬dukça riskli olacaktır; çünkü sonuçlar değişkendir ve birbiri ardına gelecek güneşli ve yağışlı mevsimler olacaktır.
Bir de, iki doları olan bir yatırımcının, yalnızca bir hisse senedi yerine, yatırımını çeşitlendirerek, parasının yarısını şemsiye işine, di¬ğer yarısını da dinlence işine yatırdığını düşünelim. Güneşli mevsim¬lerde dinlence işindeki bir dolarlık yatırım 50 sent kazandıracak, şemsiye işindeki bir dolarlık yatırım da 25 sent yitirecektir. Yatırım¬cının toplam getirisi 25 sent olacaktır (50-25 sent), bu da iki dolarlık yatırımında yüzde 121/2 getiri demektir.
Yağışlı mevsimlerde de aynı şey olduğunu - yalnızca isimlerin de¬ğiştiğini- unutmayın. Şemsiye üreticisine yapılan yatırım yüzde 50 getiri sağlarken, aynı dönemde dinlence işindeki yatırım yüzde 25 yi¬tirmektedir. Çeşitli gayrimenkullere yatırım yapan bir yatırımcı ise, yine toplamda yüzde 121/2 kazanır.
Bu basit örnek, çeşitliliğin özündeki avantajı vurgulamaktadır. Ha¬va koşulları ve o adanın ekonomisi nasıl olursa olsun, her iki şirke¬te de yatırım yapan yatırımcı, her yıl yüzde 121/2 getirisini güvence altına almış olur.
Bu oyunun iş görmesini sağlayan püf noktası, her iki şirket de riskli (getirileri yıldan yıla değişken) olmasına rağmen, her birinin hava koşullarından farklı etkilenmesidir. (İstatistik termi¬nolojisinde iki şirket negatif kovaryans içindedir.)* İki şirketin talih¬leri farklı olacaksa, çeşitlilik her zaman riski azaltacaktır. Şirketlerin talihleri arasında kusursuz bir negatif ilişkinin olduğu (biri iyiyken, diğeri kötü) bu durumda, çeşitlilik, riski tamamıyla yok edebiliyor.
Kuşkusuz her zaman karşımıza bir güçlük çıkar; bu durumda güç¬lük, çoğu şirketin talihinin birbirinden farklı olmamasıdır. Bir dur¬gunluk sırasında, insanlar işsiz kaldığında, ne yaz dinlencesine gi¬derler, ne de şemsiye alırlar. Bu nedenle, burada gösterildiği gibi, riskten tam olarak kurtulmayı beklememeliyiz. Yine de, şirketlerin talihleri her zaman bütünüyle paralel ilerlemediği için çeşitlendiril-miş hisse senedi portföylerine yatırım yapmak, bir veya iki hisse se¬nedine yatırım yapmaktan daha az riskli olabilir.
Bu tablodan alınacak dersleri gerçek bir portföy oluşturmak ama¬cıyla uygulamak kolaydır. General Motors ile ona araba lastiği sağla¬yan önemli bir şirketin hisselerini bir portföyde toplamayı planladı-ğınızı varsayalım. Acaba burada çeşitlilik riski azaltmanıza yardımcı olacak mı? Büyük bir olasılıkla hayır. “General Motors ilerledikçe, ulus da ilerleyecektir” sözü doğru olmayabilir ama bu sözü, kuşku-suz, “Satışları düşerse, General Motors lastik üreticisinden daha az lastik alır,” sözü izleyecektir. Genel olarak, iki şirketin getirileri ara¬sında iyi bir kovaryans (yüksek bir bağıntı) varsa, çeşitliliğin fazla ya¬rarı olmayacaktır.
Öte yandan, General Motors bunalımlı bir dönemde bir devlet müteahhidi ile birleşirse, çeşitlilik riski önemli ölçüde azaltabilir. Ulus ilerledikçe General Motors da ilerler sözü her zaman doğru çık¬mıştır. Tüketici harcamaları düşerse (ya da bir petrol krizi ulusu felç noktasına yaklaştırırsa), General Motors’un satış ve kazançları da düşme eğilimi gösterir ve ulusta işsizlik oranı artar. Bu aşamada, hü-kümet yüksek işsizlik dönemlerinde bunalımlı bölgelere (oralardaki işsizlikten kaynaklanan bazı sıkıntıları gidermek için) ihaleler verme¬yi alışkanlık haline getirirse, General Motors ile müteahhidin getiri¬leri uyumlu olarak ilerlemeyecektir. İki hisse senedi çok az ya da ne¬gatif bir kovaryans içinde olabilir.
Bu örnek biraz zorlanmış görünebilir, çoğu yatırımcı piyasa çök¬tüğü zaman, neredeyse tüm hisse senetlerinin düşeceğinin bilincin¬dedir. En azından belirli zamanlarda, bazı hisseler ve bazı yatırım araçları piyasaya zıt, diğer bir deyişle, negatif kovaryans içinde hareket eder ya da birbirleriyle olumsuz bir bağıntı (korelasyon) içine girerler.*
Gelelim vurucu söze; çeşitleme ile riski azaltmak için negatif ko¬relasyon gerekli değildir. Markowitz’in yatırımcının cebine büyük katkısı, kusursuz pozitif korelasyondan daha az olan her şeyin po¬tansiyel olarak riski azaltabileceğini açıklamasıydı. Araştırmaları onu önceki tabloda verilen sonuçlara götürmüştür. Tabloda gösterildiği gibi, bir hisse senedi ya da varlık sınıfının eklenmesinin riski azaltıp azaltmayacağını belirlemekte korelasyon katsayısının önemli rolüne işaret etmektedir.