1. Giriş
Amerika Birleşik Devletleri (ABD) Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (Securities and Exchange Commission; SEC), 14 Aralık 2022 tarihinde, değiştirildiği şekliyle 1934 tarihli Menkul Kıymetler Borsası Yasası [kısaca ‘Borsa Yasası’ (Securities Exchange Act)] kapsamındaki Kural 10b5-1’i modernize etmek için gerekli değişiklikleri kabul etti ve içeriden öğrenenlerin ticaretine karşı yatırımcı korumasını geliştirmek için yeni kamuyu aydınlatma yükümlülükleri getirdi. 2000 yılında kabul edilen Kural 10b5-1, çalışanlar ve yöneticiler gibi şirket içindeki kişilerin, Borsa Yasası’nın 10(b) maddesi ve Kural 10b-5 kapsamında içeriden öğrenenlerin ticareti düzenlemelerini ihlal etmeden şirket hisselerini alıp satmaları için güvenli bir liman sağlamaktadır. Alım satımların, Kural 10b5-1 planları olarak da bilinen önceden belirlenmiş alım satım planlarına göre yapılması durumunda, bu tür tarafların kamuya açık olmayan herhangi bir maddi bilgiye sahip olmadığı bir zamanda girilir.
SEC Başkanı Gary Gensler, “Geçtiğimiz yirmi yılda mahkemelerden, yorumculardan ve ABD Kongresi üyelerinden, içeridekilerin halka açık olmayan maddi bilgilere dayanarak fırsatçı bir şekilde menkul kıymet ticareti yaparken kuralın sorumluluk korumalarından yararlanmaya çalıştıklarını duyduk.” dedi.
SEC tarafından kabul edilen değişiklikler şunlardır:
- Kural 10b5-1 planı kapsamında ticaretin (alım-satım ya da işlem) başlayabilmesi için bir bekleme süresi belirlenmesi;
- Yeni veya değiştirilmiş Kural 10b5-1 planının kabulü sırasında görevlilerin ve direktörlerin belirli beyanlarda bulunmalarının zorunlu kılınması;
- Birden fazla örtüşen ticaret planının kullanımının kısıtlanması;
- Bir tek ticaret/işlem planı için olumlu savunmaya güvenme kabiliyetinin, ihraççılar dışındaki tüm kişiler için 12 aylık dönem başına bir tek ticaret planıyla sınırlandırılması ve
- Kural 10b5-1 planına giren tüm kişilerin plana göre iyi niyetle hareket etmesi gerektiği koşulunun eklenmesi.
2. ‘İçeriden Öğrenenlerin Ticareti Düzenlemeleri ve Bununla İlgili Kamuyu Aydınlatma’ Değişiklikleri
2.1. Soğuma Süresi (Cooling-Off Period)
Değiştirilen kurala göre, Kural 10b5-1 güvenli limana hak kazanmak için, Kural 10b5-1 planlarının, söz konusu planın kabulü ile bu plan kapsamındaki ilk ticaret arasında bir bekleme süresi içermesi gerekecektir. Spesifik olarak, değişiklikler çalışanlar ve müdürler için; (1) Kural 10b5-1 planının kabul edilmesinden 90 gün sonraki veya (2) Kural 10b5-1 planının benimsendiği mali çeyreğe ilişkin, düzenleyicinin finansal raporlarının Form 10-K’da Yıllık Raporda veya Form 10-Q’da Üç Aylık Raporda veya Kural 10b5-1 planının kabul edildiği mali çeyrek için Form 10-Q veya yabancı bir özel ihraççı için, ihraççının finansal sonuçlarını açıklayan Form 20-F veya Form 6-K ile ilgili Üç Aylık Raporda açıklanmasını takip eden iki iş günü sonraki dönem için, bir “soğuma süresi” (cooling-off period) gerektirmektedir. Alım satım düzenlemesi kapsamında herhangi bir alım satımın başlayabilmesi için bekleme süresi hiçbir durumda planın kabul edilmesinden sonraki 120 günü aşamaz. Buna ek olarak, değişiklikler, alım satım düzenlemesi veya modifikasyonu kapsamında herhangi bir alım satım işleminin başlayabilmesi için bir ihraççının görevlileri ve müdürleri dışındaki kişiler için en az 30 günlük bir soğuma süresi gerektirmektedir. Sakinleşme dönemlerinin, bir Kural 10b5-1 planının benimsenmesi ile bu tür bir plan kapsamında ticaretin başlaması arasında, içeriden bir kişinin kamuya açık olmayan maddi bilgilerle ticaretten yararlanma kabiliyetini en aza indirmesi arasında geçen süreyi sağlaması amaçlanmaktadır.
Yukarıdakilere ek olarak, bu değişiklikler, bir alım satım planının temelini oluşturan menkul kıymetlerin alım veya satımının miktarında, fiyatında veya zamanlamasında yapılan bir değişikliğin veya dönüşümün (veya menkul kıymetlerin alım veya satımının miktarını, fiyatını veya zamanlamasını etkileyen yazılı bir formül veya algoritmada veya bilgisayar programında yapılan değişiklik veya dönüşüm), söz konusu planın feshedilmesi ve yeni bir planın benimsenmesi anlamına geldiğini ve bunun da bir yeni soğuma dönemi sağlar.
2.2. Çalışanlar ve Direktörler İçin Sertifika Koşulu (Officer and Director Certification Requirement)
Değişikliklere göre, Kural 10b5-1 güvenli limana hak kazanmak için, bir ticaret planını benimseyen görevlilerin ve direktörlerin aşağıdakileri beyan etmesi gerekecektir:
(i) İhraççı veya menkul kıymetleri hakkında kamuya açık olmayan herhangi bir önemli bilgiden haberdar olmadıkları;
(ii) Planı, Kural 10b-5’in yasaklarından kaçınmaya yönelik bir planın veya düzenin parçası olarak değil, iyi niyetle benimsedikleri.
2.3. Çakışan 10b5-1 Planlarının Yasaklanması (Prohibition on Overlapping 10b5-1 Plans)
Değiştirilen kurallara göre, Kural 10b5-1 güvenli liman olarak, ihraççının herhangi bir menkul kıymet türünün alım veya satımı için çakışan planlara sahip olan veya sonradan bu planlara giren kişiler (ihraççılar hariç) tarafından kullanılamayacaktır. Bu, (ihraççı dışındaki) kişilerin, bir ihraççının menkul kıymetlerinin her bir türü için bir ticaret planı yerine, ihraççının tüm menkul kıymetleri için yalnızca bir ticaret planına sahip olabileceği anlamına gelmektedir. SEC bu konuda şunları belirtmiştir:
Bu durum; içeriden birinin, kamuya açık olmayan önemli bilgilerin alım satımı kararında etkili olmasına izin verebilecek şekilde birden çok örtüşen planı kullanması hakkında… yeterli sayıda farklı planla, içeriden birinin istenen bir ticari sonuca ulaşabilmesine ilişkin endişeleri gidermek için tasarlanmıştır… Örneğin, içeriden biri, şirket hisselerini mevcut hisse fiyatını aşan değişen fiyatlarla satmak için birkaç plan benimseyebilir ve ardından, içeriden birinin hisse senedi fiyatını önemli ölçüde artırmasını beklediği kamuya açık olmayan bilgileri öğrendiğinde bu fiyatların en düşük fiyatından alım satıma izin veren planları iptal edebilir.
SEC, belirli koşullara bağlı olarak, bir kişi adına hareket eden (ihraççı dışında) farklı arası kurum-satımcılar veya acenteler ile bir dizi ayrı ticaret planının, bu kapsamdaki işlemleri gerçekleştirmesinin tek bir “plan” olarak ele alınabileceğini belirtmiş olup, bu tür herhangi bir ticaret planında yapılacak bir değişiklik, birbirinin ticaret planında bir değişiklik olacaktır. Buna ilave olarak, Kural 10b5-1 planı uyarınca içeriden biri adına işlem yapan bir aracı kurum-satımcı veya acente, değiştirilen aracı kurum için geçerli olan satın alma veya satış talimatları aynı olduğu sürece farklı bir aracı kurum-satımcı veya acente ile değiştirilebilir. Yukarıda belirtilenlere bakılmaksızın, satın alma veya satış talimatlarını değiştiren içeriden bir kişi adına Kural 10b5-1 düzenlemesi uyarınca işlemler yürüten bir aracı kurumun değiştirilmesi veya görevden alınması gibi yeni bir plan değişikliği, söz konusu planın feshi ve kabulü anlamına gelir.
Başlatılan ikinci plan kapsamında alım satımın, ilk plan kapsamındaki tüm alım satımlar tamamlanana veya başka bir şekilde sona erene kadar başlamasına izin verilmediği sürece, kişiler (ihraççılar dışında) aynı anda iki ayrı Kural 10b5-1 planına sahip olabilirler. Yukarıdaki hükümlere bakılmaksızın, ikinci plan kapsamındaki ilk ticaretin “etkin sakinleşme dönemi”nde başlaması planlanırsa, bir kişi (ihraççı dışında) ikinci plana ilişkin olarak yukarıdaki hükümden yararlanamaz; İkinci planın kabul tarihi, ilk planın sona erme tarihi olarak kabul edilirse, ikinci plana uygulanabilir. SEC ayrıca, içeriden birinin acentesine hak ediş sırasında vergi stopaj yükümlülüklerini yerine getirmek için menkul kıymetleri satması talimatını verdiği belirli “teminatlı/marjlı satış” (sell-to-cover) işlemlerine izin veren planlara ilişkin değişikliği de kabul etmiştir. İçeriden biri, ek plan yalnızca nitelikli satıştan kapağa işlemlere izin verdiği sürece, olumlu savunmaya hak kazanacak başka bir planı varsa, Kural 10b5-1 planına ilişkin olumlu savunma avantajını kaybetmeyecektir.
2.4. Tek İşlem Planlarında Sınırlama (Limitation on Single-Traded Plans)
SEC ayrıca, ihraççı dışındaki tüm kişilerin Kural 10b5-1 planlarına uygulanan tek ticaret planlarına ilişkin sınırlamaları da benimsemiştir. “Tek ticaret planı”, menkul kıymet alım veya satımını tek bir işlem olarak gerçekleştirmek için tasarlanmış bir 10b5-1 planıdır. Değiştirilen kurallara göre, herhangi bir 12 aylık dönemde yalnızca bir tek ticaret planı, Kural 10b5-1 uyarınca güvenli liman için hak kazanacaktır. Değiştirilen kurallar, yukarıda açıklandığı gibi “teminatlı/marjlı satış” işlemleri için bu kısıtlamaya bir istisna içermektedir.
2.5. İyi Niyet Şartı (Good Faith Requirement)
Değiştirilen kural, bir kişinin Kural 10b-5’in yasaklarından kaçınmak için bir planın veya planın parçası olarak değil, plana göre iyi niyetle hareket etmesini gerektirmektedir.
SEC bu konuda şunları kaydetmiştir:
Şu anda, Kural 10b5-1 ticaret düzenlemelerinin veya diğer ticaret düzenlemelerinin ihraççılar veya şirket içinden kişiler tarafından kullanımına ilişkin zorunlu kamuyu aydınlatma yükümlülükleri yoktur. Bir Kural 10b5-1 planı uyarınca veya başka bir şekilde olsun, bu düzenlemelerin kullanımına ilişkin kapsamlı kamuyu aydınlatma eksikliği, yatırımcıların bu tarafların kamuya açık olmayan önemli bilgilere erişimlerini kötüye kullanıp kullanmadıklarını değerlendirmesini zorlaştıran bir ortam yaratır. Bu şeffaflık eksikliği, uygunsuz ticaretin tespit edilmemesine ve böylece içeriden bilgi ticareti yasalarımızın caydırıcı etkisinin zayıflamasına neden olabilir. Ayrıca, bu düzenlemelerin şirket içinden kişiler tarafından kullanımına ilişkin kamuya açık bilgilerin eksikliği, yatırımcıların yatırım ve oy kullanma kararları verirken potansiyel teşvik çatışmalarını ve bilgi asimetrilerini değerlendirme yeteneğini sınırlar.
Değişiklikler ayrıca aşağıdaki yeni kamuyu aydınlatma yükümlülüklerini de zorunlu kılmaktadır:
- Bir ihraççının içeriden bilgi ticareti politikaları ve prosedürlerinin yıllık olarak açıklanması;
- Bir ihraççının kendi menkul kıymetlerinin alım satımı için bir ihraççının yöneticileri ve yetkilileri tarafından Kural 10b5-1 planlarının ve diğer bazı yazılı alım satım düzenlemelerinin kullanımına ilişkin üç ayda bir açıklama;
- Kamuya açık olmayan önemli bilgilerin yayınlanmasından kısa bir süre önce ve hemen sonra içeriden öğrenenlere verilen opsiyon ödülleri, hisse senedi takdir hakları ve/veya benzer opsiyon benzeri araçlar ile ilgili tablo şeklinde ve açıklayıcı açıklamalar. Spesifik olarak, yeni değişiklikler, verilen her bir ödülün, periyodik bir raporun sunulmasından önceki dört iş günü ve sonraki bir iş günü içinde veya kamuya açık olmayan önemli bilgiler [Form 8-K’nin 5.02(e) maddesi uyarınca önemli bir yeni opsiyon ödülü verilmesinin açıklanması dışında] içeren bir Güncel Raporun Form 8-K’de (Form 8-K) bildiriminden veya sunulmasından sonraki bir iş günü içinde tablo halinde açıklanmasını gerektirmektedir;
- Gerekli açıklamaların satır içi XBRL olarak etiketlemesi;
- Madde 16 bildiricilerinin, bildirilen bir işlemin Kural 10b5-1(c)’nin olumlu savunma koşullarını karşılamayı amaçladığını onay kutusuyla belirtmesi koşulu ve
- Öz sermayeyi temsil eden menkul kıymetlerin gerçek hediyelerle elden çıkarılmasının Form 5 yerine Form 4’te bildirilmesinin zorunlu kılınması.
3. Sonuç
Nihai kurallar, Federal Ticaret Sicilinde yayınlandıktan 60 gün sonra yürürlüğe girecektir. Madde 16 bildirimi yapan kişilerin, 01 Nisan 2023 tarihinde veya sonrasında açılan gerçek yararlanıcı raporları için Form 4 ve 5’teki değişikliklere uyması gerekecektir. İhraççıların, Form 10-K ve Form 20-F’deki Yıllık Raporlara ilişkin periyodik raporlarda, Form 10-Q’daki Üç Aylık Raporlarda ve aşağıdakileri kapsayan ilk bildirimdeki herhangi bir vekalet veya bilgi beyanında yer alan yeni kamuyu aydınlatma yükümlülüklerine uyması gerekecektir. Daha küçük raporlama yapan şirketler olan ihraççıların, Form 10-K ve Form 20-F’deki Yıllık Raporlara ilişkin periyodik raporlarda, Form 10-Q’daki Üç Aylık Raporlara ilişkin Borsa Yasası periyodik raporlarındaki ve herhangi bir vekalet veya 01 Ekim 2023 tarihinde veya sonrasında başlayan ilk tam mali dönemi kapsayan ilk dosyalamadaki bilgi beyanlarındaki yeni kamuyu aydınlatma yükümlülüklerine uymaları gerekecektir.